A principios de octubre la sensación de que el monstruo de la inflación había sido vencido en Estados Unidos y, especialmente en la zona euro, se convirtió en el motor de los mercados. El BCE asistía a un dato de inflación, el de septiembre, que caía por debajo de su objetivo del 2% por primera vez desde junio de 2021, y las piezas parecían encajar para el proceso de bajada de tipos del banco central. Sin embargo, en el mes han empezado a aparecer algunas señales preocupantes, especialmente en Estados Unidos, que han llevado a los mercados a replantearse la posibilidad de que la inflación pueda volver a repuntar. Los bonos lo están sufriendo en sus cotizaciones y, en pocos días, se ha borrado un recorte de tipos en el escenario de la Fed, y también del BCE, para los próximos 12 meses.
La reacción de los mercados en las últimas semanas ha sido evidente. A pesar de que la Reserva Federal bajó los tipos de interés el 18 de septiembre con agresividad (50 puntos básicos), y el Banco Central Europeo decidió bajarlos 25 puntos básicos el 17 de octubre, en una reunión en la que no se esperaba que los tocase, en medio de este proceso la renta fija ha estado sufriendo ventas generalizadas, que encajan más con un escenario de bajadas de tipos menos agresivas.
¿Qué es lo que temen los mercados? Los inversores están dejando claro que el camino de la bajada de tipos no va a ser fácil. El bono estadounidense con vencimiento a 10 años, por ejemplo, ha pasado del 3,6%, mínimos del año, hasta el 4,2% en un solo mes, una tendencia al alza en la rentabilidad a vencimiento del título que descuenta menos bajadas de tipos por parte de la Fed y cierta preocupación por la inflación. Su homólogo europeo, el bono alemán a 10 años, está moviéndose en la misma dirección: el 1 de octubre marcaba el 2,03% de rentabilidad a vencimiento, el nivel en el que arrancó el año, y en pocas semanas ha escalado hasta el 2,31%.
Estos movimientos de la renta fija se han producido en un momento en el que en la zona euro los banqueros centrales están alineados hacia una continuidad de la bajada de tipos que empezó en junio. Sin embargo, esto no está tan claro en Estados Unidos, donde la última decisión de bajar tipos no fue unánime, y han surgido algunas voces discordantes en el seno de la Fed. Algunos miembros no tienen claro que la inflación esté lo suficientemente domada como para poder bajar tipos agresivamente, y hay algunos indicadores que indican que la prudencia de los señores del dinero en Estados Unidos está justificada. Jeffrey Schmid, presidente de la Fed de Kansas City, es una de las voces que ahora abogan por un descenso de los tipos de interés más lento, y esta semana ha reconocido estar inclinado por un ciclo de ajustes “modestos” y evitar movimientos de tipos “excesivamente fuertes”.
Todo esto ha pesado en las expectativas de recortes de tipos que descuentan los mercados para los próximos 12 meses. Hace una semana se esperaban seis recortes de tipos de 25 puntos básicos por parte del BCE en las próximas siete reuniones de política monetaria que va a celebrar el organismo, y ahora se esperan cinco. Lo mismo ha ocurrido para la Fed: hace siete días se esperaban seis recortes de tipos del mismo calibre en los próximos ocho encuentros, y ahora se han moderado las expectativas y se descuentan cinco bajadas.
Los gestores de fondos también están mostrando más preocupación por un nuevo repunte inflacionista, un temor que les ha llevado, a principios de octubre, a vender bonos al mayor ritmo de la historia. Si bien es cierto que la mayor parte de los encuestados por Bank of America en octubre todavía piensan que la inflación va a seguir moderándose en los próximos 12 meses, las expectativas de que esto ocurra son las más bajas que se han visto desde abril de 2022, y la posibilidad de una nueva subida de la inflación se han vuelto a colocar como el segundo mayor peligro que perciben en este momento, sólo por detrás de las tensiones geopolíticas.
Las señales preocupantes de la inflación
En la última reunión del BCE, la del 17 de octubre, Lagarde recordó que es posible que haya repuntes inflacionistas temporales en los próximos meses, pero que será una situación coyuntural y en 2025 se volverá a alcanzar el objetivo de inflación que mantiene el organismo de forma sostenible. Sin embargo, la presidenta también avisó de la necesidad de ser flexible, porque la situación puede cambiar rápidamente y todavía no se debe celebrar una victoria contra el monstruo inflacionista. En Estados Unidos, con un crecimiento e inflación más fuerte que en la zona euro, y una tasa de desempleo más baja, la amenaza inflacionista es todavía más evidente.
El principal indicador que avisa de que la inflación no está totalmente vencida es el dato de expectativas de inflación de largo plazo (los swaps de inflación 5y5y), una de las métricas de evolución de los precios a futuro que más vigilan los bancos centrales para decidir el rumbo de su política monetaria, ya que reflejan la inflación que los mercados creen que habrá en los cinco años que empezarán dentro de cinco años. Su evolución es ahora motivo de preocupación, y así lo avisa Arif Husain, responsable de renta fija y CIO de renta fija de T. Rowe Price, avisa de que “un repunte de las expectativas de inflación a largo plazo también está contribuyendo al aumento de la prima por plazo del Tesoro estadounidense”.
El incremento de las expectativas de inflación está siendo rápido en las últimas semanas. Hace justo un mes, el indicador en Estados Unidos tocó mínimos de varios años, en el 2,33%. Desde ese momento no ha parado de subir, hasta el 2,55% actual, niveles muy alejados del objetivo del 2% que mantiene el banco central americano. La tendencia ha sido la misma para el swap de inflación europeo: ha pasado del 2,03% que mantenía hace un mes hasta el 2,2%, un nivel incómodo para el banco central europeo, que puede percibir este repunte como una amenaza para el cumplimiento de su objetivo en el medio plazo.
Este repunte de las expectativas de inflación recuerda al que se produjo a principios de año. En aquel momento, se esperaba que los bancos centrales empezasen a bajar los tipos desde el primer mes de 2024, pero el incremento de las expectativas de inflación, gracias a un contexto económico más fuerte de lo previsto, sobre todo en Estados Unidos, retrasó el inicio de la bajada de tipos hasta la segunda mitad de año. Esto recuerda que el aumento de las expectativas de inflación se debe tomar en serio y Steven Blitz, economista de TS Lombard, lo advierte: “Hay un sentimiento creciente de que la convicción total de que la inflación va a volver al 2% se basa más en fe que en hechos”, explica.
En este sentido, el banco de Hungría se ha sumado a la alerta esta semana, y apunta a la amenaza de los precios de la energía como los responsables. A su juicio, “todavía hay altos riesgos de inflación debido a los precios de la energía”, destaca el organismo.
El impacto de las elecciones en EEUU por la promesa de estímulos
El principal argumento que está aumentando el temor por la inflación tiene que ver con el impacto que tendrán las elecciones estadounidenses en el índice de precios, sobre todo si gana Donald Trump las elecciones presidenciales en el país. La promesa de estímulos fiscales, combinada con la imposición de aranceles que ha prometido el candidato republicano si llega al poder, son dos elementos que presionarán al alza a los precios, según explican muchos analistas. Para quienes consideran que la inflación es un fenómeno exclusivamente monetario, la promesa de nuevas inyecciones milmillonarias de estímulos fiscales harán que los precios vuelvan a repuntar.
La propuesta de aranceles del 60% que ha lanzado Trump para las importaciones de productos chinos en estas elecciones, y de un 10% en todas las importaciones del resto del mundo, llevarán al deflactor del PIB (una forma alternativa de medir la inflación, predilecta para la Reserva Federal) hasta el 3,7% en 2025, según los cálculos de Bloomberg Economics, un repunte que alejará al organismo de su objetivo y le forzará a frenar radicalmente la subida de tipos en los próximos meses. Para Goldman Sachs, estas políticas añadirán un punto porcentual más de inflación en Estados Unidos.
Nannette Hechler-Fayd’herbe, CIO de Lombard Odier, apunta en el mismo sentido, al destacar a elEconomista.es en una entrevista a principios de mes que “si Trump gana, es muy posible que la Fed no sea capaz de bajar los tipos hasta el 3,5%, como prevé”, indica. Robert Dishner, gestor de fondos de Neuberger Berman coincide, al declarar a Bloomberg que “a menos de dos semanas de las elecciones en Estados Unidos, la preocupación sobre la posición fiscal y una mayor presión inflacionista están creciendo”.
La posibilidad de que se forme un gobierno con mayoría en el Congreso estadounidense es la gran amenaza, especialmente si se trata de una victoria republicana, ya que permitiría al ganador poder implementar sus medidas sin verse frenado por la oposición. “Una victoria de Trump puede provocar un cambio más significativo. Su apuesta por los recortes fiscales y la desregulación podría traducirse en un crecimiento ligeramente superior al de Harris, pero la promesa de aranceles y las políticas antiinmigración también podrían provocar un aumento de la inflación”, explica Caspar Rock, director de inversiones de Cazenove Capital.