La economía europea y la estadounidense han seguido caminos muy diferentes. Al otro lado del Atlántico, un fuerte consumo interno pilló por sorpresa a los ‘profetas de la recesión’ y despejó cualquier duda con potentes crecimientos como el del último trimestre (2,8%). Mientras tanto, el Viejo Continente se ha visto arrastrado por un contexto de mucha mayor debilidad en la que apenas ha logrado un alza del 0,4%. Esa bifurcación se ha convertido en uno de los grandes temas que han copado el foco económico mundial, con un contexto tan diferente que ha llevado a sus respectivos bancos centrales a recorrer caminos diferentes (recortes de tipos en el BCE y una gran pausa en la Fed). Sin embargo, el misterio de esta gran diferencia podría tener la respuesta en casa: la montaña de ahorro que Europa almacena y exporta al exterior.
Este es un tema que ha alertado a las máximas instituciones del Viejo Continente, que en la recta final de este año han querido analizar por qué se han dado caminos tan diferentes en la tasa de ahorro de un ciudadano norteamericano y de un español, francés o alemán. “En la zona euro la tasa de ahorro ha vuelto a alejarse de su media a largo plazo, volviendo a subir al 15,7%. En cambio, en Estados Unidos ha caído por debajo de su media histórica y está ya en 4,4% (la media histórica es 8,8%)” comenta la Comisión Europea. Para explicar este fenómeno, la institución defiende que “los hogares estadounidenses tienen una actitud más favorable hacia el gasto”. En parte esto vino porque “a rentabilidad de los activos (vinculados con el ahorro) fue menor de lo que esperaban, lo que desalentó sus inventivos para acumular capital”. En ese sentido, la CE sentencia que si Europa hubiera ahorrado tan poco como su contraparte “el PIB de la zona euro sería un 2,8% más alto para finales de 2024“, es decir, pasaría de un crecimiento leve al mismo que ha registrado EEUU.
El problema del ‘dinero en el banco’
El ahorro es un arma de doble filo. Por un lado, unos elevados niveles de ahorro funcionan como una suerte colchón que permite suavizar los ciclos económicos recesivos o la parte de desaceleración del ciclo. Pero al mismo tiempo, una elevada tasa de ahorro es también sinónimo de falta de confianza y puede terminar generando una crisis económica. La paradoja del ahorro es un concepto económico desarrollado por John Maynard Keynes que muestra cómo un comportamiento racional a nivel individual puede generar consecuencias negativas a nivel colectivo. La idea parte de que, en tiempos de incertidumbre económica, las personas tienden a ahorrar más para protegerse frente a posibles adversidades futuras. Sin embargo, este incremento en el ahorro puede llevar a una disminución en el gasto total en la economía, lo que, a su vez, reduce la demanda agregada. La eurozona parece vivir en una sempiterna paradoja del ahorro, sobre todo en los países centrales y del norte.
Cuando la demanda agregada cae debido a un menor consumo, las empresas ven cómo disminuyen sus ingresos. En respuesta, pueden reducir la producción, despedir trabajadores o incluso cerrar operaciones. Esto genera un círculo vicioso: el aumento del desempleo y la caída de los ingresos familiares refuerzan la tendencia al ahorro, ya que las personas buscan conservar sus recursos en un entorno económico cada vez más incierto.
El problema radica en que, aunque ahorrar es beneficioso para un individuo que quiere asegurarse un colchón financiero, a nivel macroeconómico esta conducta generalizada puede provocar una contracción económica. Esto se debe a que el gasto de una persona es el ingreso de otra. Por tanto, si todos reducen su gasto simultáneamente, la economía en su conjunto se resiente, afectando a empresas, trabajadores y, en última instancia, a los mismos ahorradores.
La paradoja del ahorro pone de manifiesto la importancia de la demanda agregada en el funcionamiento de una economía. En este contexto, los gobiernos y el Banco Central Europeo pueden desempeñar un papel clave para contrarrestar los efectos negativos de la paradoja mediante políticas fiscales expansivas. Por ejemplo, aumentando el gasto público o reduciendo impuestos para estimular el consumo y la inversión privada. De este modo, se busca romper el círculo vicioso y restablecer el equilibrio económico.
Algunos expertos no solo creen que la zona euro (sus ciudadanos y empresas) deben gastar este ahorro para estimular el consumo y el PIB, sino que creen que el uso de estos ahorros es la clave para resolver algunos de los problemas que afligen al Viejo Continente. La Unión Europea enfrenta importantes carencias de inversión, especialmente para afrontar las transiciones climática y digital. Según Maria Demertzis, autora del artículo “Spend it at home: current account surpluses in the EU” cree que solo para cubrir estas transiciones, los países de la UE necesitan generar una inversión adicional de al menos 481.000 millones de euros anuales, más allá de lo ya planeado. Este cálculo excluye otras necesidades urgentes como el gasto en defensa, la reconstrucción de Ucrania y la preparación ante futuras crisis sanitarias.
A pesar de estas enormes necesidades, la paradoja es que la UE continúa enviando una parte significativa de sus ahorros fuera de sus fronteras. Según Demertzis, “la Unión tiene enormes reservas de ahorro, pero prefiere invertirlas en el extranjero en lugar de destinarlas a sus propias necesidades”. La Comisión Europea prevé que en 2024, nueve países de la UE tendrán desequilibrios por cuenta corriente, cinco de los cuales registrarán superávits de hasta el 10% del PIB. En conjunto, se espera que la UE alcance un superávit superior al 2,5% del PIB en 2025, lo que equivale a unos 450.000 millones de euros, una cantidad que podría cubrir casi por completo las necesidades de inversión climática y digital.
Demertzis señala que esta contradicción no es nueva, ya que la UE ha mantenido superávits por cuenta corriente durante la mayor parte de los últimos 15 años. Incluso en años con déficits, como 2008 o 2022 debido al aumento de los precios de la energía, estas cifras fueron transitorias y reducidas. Sin embargo, la percepción de estos superávits ha cambiado con el tiempo. “No fue hasta después de la crisis financiera cuando la Comisión Europea comenzó a abordar los superávits como un desequilibrio de ahorro e inversión, en lugar de una simple diferencia comercial entre exportaciones e importaciones”, explica Demertzis. Aunque los déficits persistentes pueden desestabilizar una economía, los superávits persistentes también son problemáticos, ya que reflejan inversiones necesarias que no se están llevando a cabo.
Por qué Europa no gasta lo que tiene
Pero, ¿son estas las únicas explicaciones que hay respecto al por que de esta gran acaparamiento? Uno de los boletines del BCE, liderados por los economistas Alina Bobasu y Johannes Gareis defiende que el motivo principal de que haya sucedido es que en Europa se ha dado “un fuerte crecimiento en los ingresos reales (3,8%) que ha contribuido en la tasa de ahorro”. Pues, pese a que este debería traer más gasto, la realidad es que se ha producido entre los “hogares más ricos, que suelen ahorrar más que los pobres”. En resumen, “aunque sus ingresos han aumentado considerablemente en los dos últimos años, los hogares se han mostrado cautelosos en cuanto a sus gastos”. El mismo BCE, además, cree que su acción fue la clave dado que “el aumento de los ingresos reales se ha dado de la mano de unos tipos de interés que estimularon el ahorro y frenaron el consumo de bienes y servicios”. Bobasu explica que esto se combinó con un patrimonio de los más ricos (que protagonizaron el aumento de ingresos) fuertemente dañada por la alta inflación, “lo que aumentó los incentivos para reconstruirlo”.
Gavekal Economics comenta que las familias también frenaron su gasto ante la incertidumbre que generaban eventos políticos como las elecciones de Francia, la guerra de Ucrania (que afecta más a Europa que a EEUU) y las elecciones de Alemania que se resolverán este mes de febrero. En ese sentido, según Cedric Gemehl, investigador de la firma, si las familias volviesen a su tasa de ahorro media (12,8%) esto impulsaría el PIB un 1,8%.
De hecho, Gemehl cree que esta será la sorpresa que puede pillar desprevenidos a los más pesimistas con Europa debido a que tres de los factores que han mantenido en guardia a los hogares ahora pueden desvanecerse muy rápido. “En primer lugar los shocks políticos se ven cada vez más por el retrovisor y la guerra de Ucrania parece entrar en una fase en la que incluso puede darse un alto al fuego y las elecciones en Alemania se resolverán pronto”. En definitiva, “el imperativo de precaución geopolítica disminuirá y los hogares pueden sentirse más cómodos para reducir nuevamente su tasa de ahorro”.
En segundo lugar, “la inflación que erosiona tanto la riqueza de los hogares como sus ingresos reales (los salarios reales cayeron un 5,3% entre 2021 y 2022) ya está cambiando. No en vano “durante los últimos seis trimestres los ingresos reales ya solo están un 1,9% por debajo de sus máximos de 2021″” Los hogares tardarán algo más en recuperar su nivel de vida. Por lo tanto, este es uno de los factores que más dudas genera a los economistas, especialmente teniendo en cuenta el riesgo de una posible reinflación que vuelva a cambiarlo todo con las políticas de Donald Trump (aranceles, precios de la energía… etc).
En última instancia, destaca que la política monetaria cambiará por completo la situación dado que hasta ahora los tipos de interés “aumentaban el coste de oportunidad del consumo e incentivaba a ahorrar“. Sin embargo, “Ahora que el BCE está recortando los tipos, el incentivo para los hogares se desplaza más hacia el consumo de cada unidad marginal de ingreso disponible, en lugar de hacia el ahorro”. El mercado de swaps (OIs) ahora espera que para finales de 2025 el precio del dinero esté al 2%, es decir, que se realicen unos cuatro ajustes a la baja de 25 puntos básicos.
Otro de los argumentos más claros en línea con la bajada de tipos es el mercado de la vivienda. Según ING “el ladrillo convierte a los ahorradores y gastadores“. El banco neerlandés explicó que en Europa, “a diferencia de EEUU, los ahorros que se acumularon no han aumentado las cuentas bancarias de los hogares, lo que limitó la posibilidad de una ola de gastos”. El motivo detrás de esto, tal y como explica Marieke Blom, analista de la firma es que “la elevada tasa de ahorro condujo a un desapalancamiento de las hipotecas”.
En resumen, los europeos utilizaron esa gran masa de ahorro para pagar sus hipotecas en un entorno en el que el mercado se congeló y el contexto de subidas de tipos de interés invitaba a adelantarse lo antes posible. “Recientemente esta tendencia se ha comenzado a revertir y en 2025, con precios a la baja en las hipotecas, los precios de la vivienda aumentarán al igual que las transacciones”. Toda esta cadena generará un efecto contagio en el consumo dado que un mercado de vivienda activo traer de la mano más actividad. “El mercado inmobiliario (en el que comiencen nuevas hipotecas) puede desempeñar un papel fundamental.
¿Será suficiente?
No todos piensan igual, Andrew Kenningham, de Capital Economics, comentaba que “aunque el contraste en la tasa de ahorro con EEUU es bastante llamativo”, la realidad es que el acaparamiento de la UE “no es un misterio”. Aunque lo vincula directamente con los tipos de interés del BCE hay otros factores como que “la baja confianza de los consumidores ha frenado el gasto” una situación que se ha dado desde la guerra de Ucrania. Y, si bien “la reducción de los tipos de interés puede acelerar la reducción del ahorro, no esperamos algo significativo dado que es poco probable que la confianza de las familias repunte mucho debido a que las expectativas económicas de Alemania se han deteriorado (por la pérdida de competitividad), al igual que en Francia (por que se encamina a la austeridad por su insostenibilidad fiscal). En definitiva “la tasa de ahorro más alta lo que refleja es un cambio estructural en Europa que será bastante más difícil de cambiar”.
Para resolver esta situación, no bastaría solo con el BCE. Los países con superávits deben tomar medidas. Según Demertzis, “si el sector privado no está invirtiendo al ritmo necesario, el sector público debería intervenir“. Los países con margen fiscal pueden aprovechar esta oportunidad para impulsar inversiones estratégicas. Además, los gobiernos deben crear incentivos que repatríen los ahorros del sector privado y los dirijan hacia proyectos nacionales, combinando políticas públicas y privadas para cubrir las urgentes carencias de inversión.
El reto también recae sobre los nuevos líderes de la UE, que asumirán sus responsabilidades tras las elecciones europeas de junio. Demertzis plantea que será crucial identificar los factores que frenan la inversión en Europa y proponer soluciones efectivas. “Ya sea porque la UE aún no funciona como un mercado único o por obstáculos regulatorios, Europa sigue siendo menos atractiva que otras regiones como destino de inversión”, afirma. La eliminación de barreras regulatorias, el refuerzo del mercado único o incluso la mutualización de presupuestos nacionales para proyectos con valor añadido europeo son algunas de las opciones que deberían explorarse.
“Una UE que continúa enviando una gran parte de sus ahorros al extranjero no está invirtiendo en su propio futuro”
Además, instituciones como el Banco Europeo de Inversiones y el Mecanismo Europeo de Estabilidad podrían reformarse para ofrecer incentivos financieros más atractivos al sector privado. Según Demertzis, “una UE que continúa enviando una gran parte de sus ahorros al extranjero no está invirtiendo en su propio futuro”. Resolver este desequilibrio es esencial para garantizar el desarrollo sostenible de Europa y su competitividad a nivel global. La tarea no será fácil, pero es urgente y necesaria.
Los expertos de BNP Paribas coinciden y creen que este tipo de movimientos “deben analizarse en el contexto de los informes Letta y Draghi publicados en 2024, en los que ambos destacan la necesidad de financiar inversiones productivas adicionales, movilizando más ahorro europeo. El reto no es solo fomentar la financiación de las inversiones adicionales necesarias para las transiciones ecológica y digital, sino también cerrar parte de la brecha de inversión y productividad con Estados Unidos”, explican los economistas de BNP Paribas en un análisis reciente. “Sin embargo, será necesario aumentar el apetito de riesgo de los ahorradores europeos, de lo contrario los mecanismos de transformación del riesgo tendrán un papel esencial que desempeñar”, culminan estos expertos.
El debate está sobre la mesa, pues desde Gavekal afirman que “los factores que han mantenido elevado el ahorro de los hogares de la eurozona parecen destinados a desaparecer en los próximos trimestres“. La firma indica que la tasas de ahorro deberían volver a su nivel normal anterior al covid”. Es por ello que si bien “es imposible pronosticar con cierta certeza cuán rápido sucederá esto y hasta dónde llegará exactamente, hay buenas razones para esperar que el proceso ayude a sostener la demanda interna en un momento en que la demanda externa es incierta”.
Fuente: Revista El Economista
