El mundo económico y financiero, desde académicos a operadores de mercado, parecen haber comprado el relato de que la inflación se ha seguido suavizando en la zona euro en los últimos meses mientras que en EEUU ha vuelto a enquistarse. Este marco se traslada las expectativas de política monetaria, previéndose una Reserva Federal manteniéndose restrictiva (sin proceder a los esperados recortes de los tipos de interés) y un Banco Central Europeo (BCE) a medio camino entre relajar sus políticas y no perder de vista lo que hace el ‘amigo’ americano. Sin embargo, en las últimas semanas se han hecho más fuertes voces que venían avisando de que el fenómeno inflacionario de EEUU podría estar arrojando titulares engañosos.
“Los mercados financieros parecen creerse una historia sobre riesgos de inflación divergentes entre Europa y EEUU. La inflación europea se ha ralentizado hasta el 2,4%, mientras que la inflación de los precios al consumo (IPC) en EEUU sigue en el 3,5%. La realidad es que, si bien la zona euro tuvo una inflación interanual del 2,4% en marzo, EEUU también tuvo una inflación interanual del 2,4% en marzo, utilizando la medida de inflación armonizada empleada en Europa para EEUU”, ha expuesto recientemente el economista jefe de UBS GWM, Paul Donovan, en un comentario.
“La inflación armonizada de EEUU adopta el mismo método que Europa para calcular la inflación, es decir, comparando los datos de un periodo con los del periodo anterior. La medida armonizada estadounidense incluye algunos descuentos de precios que los europeos no incluyen, pero se trata de una diferencia menor. Utilizando las respectivas medidas armonizadas de inflación subyacente, la inflación estadounidense es notablemente inferior a la de la zona euro”, sostiene Donovan.
La propia web de la Oficina de Estadísticas Laborales (BLS) del Departamento de Trabajo de EEUU, organismo encargado de publicar las lecturas de IPC, explica que comenzó a calcular un índice siguiendo la definición europea del Índice Armonizado de Precios de Consumo (IPCA) como proyecto de investigación. Desde que los datos se publicarán inicialmente en 2006 en una revista propia, se han seguido calculando mensualmente.
“El IPCA difiere del IPC estadounidense en dos aspectos principales. En primer lugar, el IPCA incluye a la población rural en su ámbito de aplicación. En segundo lugar, y probablemente más importante, el IPCA excluye las viviendas ocupadas por sus propietarios. Para elaborar el IPC de EEUU, se redujo el IPC con el fin de eliminar los costes de las viviendas ocupadas por sus propietarios que el IPCA excluye de su ámbito de aplicación. El IPC no recoge los precios en las zonas rurales, y el IPCA de EEUU utiliza datos de precios recogidos para la población del IPC en la categoría de todos los consumidores urbanos, por lo que este índice de investigación no coincide exactamente con la cobertura de población del IPCA”, añaden desde la BLS.
“El IPCA estadounidense equipara el IPC subyacente estadounidense al europeo para facilitar la comparación internacional. El mayor ajuste es que elimina los alquileres equivalentes (alquileres imputados), pero también reasigna los “alimentos fuera del hogar” de “alimentos” a “subyacente” y elimina los precios del alcohol y el tabaco”, explica Simon MacAdam, de Capital Economics.
Los índices de IPC tienen como objetivo medir el precio de los bienes y servicios que una determinada población, en una determinada geografía, adquiere con fines de consumo (no fines de inversión). El consumo de servicios de vivienda en forma de alquiler generalmente se incluye en los IPC (alquileres reales), pero en el caso de la vivienda en propiedad (que representa una alta proporción de la población de la Unión Europea, entre el 75 y el 95%), a menudo se excluye (aunque el BCE ha llegado a valorar su inclusión). Esto suele suceder por razones tanto conceptuales como técnicas.
Para incluir la vivienda en propiedad en el IPC hay que hacer un cálculo de los alquileres imputados. Este cálculo intenta determinar cuánto estaría pagando esa persona propietaria por disfrutar el techo que le ofrece su vivienda, ya sea a través de un alquiler ficticio (método de equivalencia de alquiler) o por el coste de adquisición de la vivienda (enfoque de adquisición neta que pondera el precio de la vivienda, intereses de la hipoteca…). Este último es el método que usa la República Checa. De modo que los ‘alquileres imputados’ se pueden medir de dos formas, lo que hace aún más complejo y polémico su uso.
Además, en términos técnicos, se puede argumentar que la vivienda tiene un mayor componente de inversión que de consumo (que son los bienes que pondera el IPC) que otros bienes duraderos, como vehículos o electrodomésticos. Asimismo, históricamente la vivienda ha sido resistente a la depreciación (especialmente el componente de suelo) y, por lo tanto, puede tratarse en parte como una reserva de valor, explican los economistas de JP Morgan. Además, es metodológicamente difícil de medir en muchos lugares, especialmente de manera oportuna y con frecuencia mensual.
En el caso de EEUU, Donovan es especialmente crítico con la categoría del alquiler equivalente de los propietarios, alegando que es una manera un tanto artificial de incluir en el IPC el gasto por vivienda en el que incurren los propietarios: “Las diferencias actuales entre la inflación general estadounidense y la europea se deben más a los métodos de cálculo que a la realidad de la inflación. La inflación general de EEUU está dominada por el precio de fantasía del alquiler equivalente de los propietarios, y ese alquiler no está permitido ni por asomo en los datos de inflación armonizada europeos o estadounidenses”.
Lo cierto es que la partida de vivienda (shelter en inglés) en el IPC de EEUU, que incluye tanto los alquileres equivalentes como los reales de primera vivienda, ha contribuido a inflar las cifras de inflación en el país al tiempo que ha creado una amplia controversia por su metodología. Mientras los índices de alquiler de empresas privadas como Zillow han mostrado una suavización en los precios, los avances en el IPC continúan fuertes, con lecturas del 0,5% intermensual. En este caso, se critica el alquiler equivalente como una métrica “ficticia”, en palabras de Donovan, porque se pregunta a los encuestados por cuánto alquilarían la vivienda en la que residen.
En el caso del alquiler real de primera residencia, las críticas llegan por el retraso de los datos. “El precio del pan, de los teléfonos móviles y de todos los demás bienes y servicios del IPC se basa en precios corrientes. Los alquileres, sin embargo, se basan en encuestas. Dado que solo uno de cada 12 de los alquileres se reajustan en un mes determinado, 11 de cada 12 de los datos son antiguos. A diferencia de los precios de otros bienes y servicios, la BLS utiliza efectivamente precios de alquiler y de alquiler imputado que tienen una antigüedad media de seis meses”, explican desde Real Investment Advice.
Ampliando el foco, desde Capital Economics hacen hincapié en que, tras haber caído más bruscamente a finales de 2022 y principios de 2023, la inflación subyacente del IPCA ha sido más baja en EEUU que en Europa, en torno al 2% interanual, desde mediados del año pasado, y bajó en marzo, mientras que la definición nacional de la inflación subyacente del IPC aumentó.
En término trimestrales anualizados, la inflación subyacente del IPCA de la zona euro, el Reino Unido y EEUU ha sido muy similar en los últimos seis meses y especialmente en 2024. “Además de situarse todas en torno al 1,5-2,5%, las tres medidas subieron en enero y febrero y luego bajaron en marzo, aunque menos en la zona euro. Por el contrario, la inflación subyacente trimestral anualizada a del IPC y el IPC subyacente (según nuestras estimaciones) de EEUU aumentó en marzo. Una nueva caída de la inflación de los alimentos fuera del hogar afectó al IPCA subyacente, pero no al IPC. Y, al margen, un aumento de la inflación del alcohol y el tabaco contribuyó a elevar la inflación subyacente del IPC, pero no afectó al IPCA subyacente”, detalla MacAdam.
El experto subraya que tanto la tasa como la trayectoria de la inflación de los servicios en EEUU no difieren demasiado de las de Europa: “En enero hubo un repunte, pero se debió en gran parte a aumentos anómalos en dos componentes (gestión de carteras y asistencia sanitaria) que no se repitieron en febrero, pero que por el momento mantienen alta la tasa trimestral anualizada. Por su parte, en la zona euro, la subida de la tasa trimestral anualizada de la inflación de los servicios core, sin contar los alquileres, se ha debido en parte a un repunte puntual de los precios de los seguros y al adelanto de la Semana Santa“.
El verdadero problema de esta desconexión entre los datos llega cuando se estudia el rumbo de los bancos centrales. “Una inflación idéntica en EEUU y Europa no impide las divergencias en la política de los bancos centrales. La Reserva Federal de EEUU no se centra en la medida de inflación armonizada internacional como objetivo. Sin embargo, la experiencia similar de la inflación en el mundo real plantea interrogantes sobre las consecuencias económicas de cualquier divergencia política”, plantea Donovan.
El economista de UBS ha criticado repetidamente a la Fed y su presidente, Jerome Powell, por su “error de política” en 2022 al poner el foco sobre el IPC cuando la medida de referencia para la Fed es el deflactor del consumo personal (PCE) en su categoría subyacente (ni energía ni alimentos). Un indicador este último que en los últimos años ha mostrado lecturas más suaves que el IPC por su distinta composición. Por ejemplo, la vivienda tiene mucho menos peso en la cesta. Precisamente este viernes se conoce su lectura de marzo, siempre con algo de retraso respecto a la de IPC.
“Es evidente que, en última instancia, los bancos centrales modificarán su política monetaria en función de la evolución de la inflación que tienen como objetivo, y no de medidas armonizadas o ajustadas. Pero el hecho de que, medida en términos europeos, la inflación subyacente de EEUU no parezca tan preocupante sugiere que EEUU no tiene un problema fundamental de presión excesiva sobre los precios, contrariamente a lo que algunos comentaristas han dicho recientemente”, argumenta MacAdam.
“La reciente evolución de la inflación subyacente a ambos lados del charco no respalda la opinión de que la Fed vaya a esperar bastante más que el BCE y el Banco de Inglaterra para recortar los tipos de interés. Nuestra previsión es que la Fed empiece a recortarlos en septiembre, solo unos meses después de que el BCE y el Banco de Inglaterra lo hicieran por primera vez en junio”, concluye el analista de Capital Economics.
Fuente: Revista El Economista