El Banco Central Europeo cumplió este jueves con lo prometido. La que en un principio iba a ser una reunión de transición terminó siendo el anuncio de otra nueva bajada de los tipos de interés oficiales y dio continuidad a lo que parece una auténtica cuesta abajo para el ‘precio del dinero’. Tanto es así, que el euro siguió corrigiendo contra el dólar (el mercado espera que el diferencial de tipos se siga ensanchando) y algunas voces del mercado han empezado a hablar de algo incluso más sorprendente: un ‘salto mortal’ del BCE -hasta hace no tanto se ponía el foco en unos tipos estructuralmente más altos en un ‘nuevo mundo’ más inflacionario– que haga que los tipos pueden caer hasta el 1% para finales de 2025, lo que supondría anunciar recortes de más de 200 puntos básicos entre lo que queda de 2024 y finales del año que viene. La debilidad de la economía europea y la potente desinflación están provocando un movimiento intenso en las expectativas. Ahora sí, el BCE tiene margen para bajar tipos e intentar estimular la actividad económica, siempre y cuando la inflación no dé un susto por el camino.
El BCE rebajó este jueves los tipos en 25 puntos básicos. Los tres tipos de interés clave se quedan de la siguiente forma: la tasa de depósito (donde los bancos acumulan su liquidez) cae al 3,25%, el tipo principal de refinanciación en el 3,40% y la facilidad de crédito (ventanilla de emergencia) en el 3,65%. En cuanto a la rueda de prensa, Christine Lagarde, presidenta del organismo, dejó bastante claro el forward guidance (futuro de los tipos): “No nos comprometemos a seguir ningún camino con los tipos de interés”. Esta frase, junto a la casi obsesiva defensa de la dependencia de los datos entrantes, resumió la comparecencia de la banquera gala. Entonces… ¿por qué ese 1% y cuál es el camino hacia él?
El hecho de que Lagarde no se esforzara mucho en combatir las expectativas del mercado de agresivos recortes en adelante durante su comparecencia de prensa, como apunta Anatoli Annenkov, analista de Société Générale, y que la decisión fuese unánime -ningún halcón votó en contra- instaló un halo dovish en torno a la reunión pese a la cerrazón de no comprometerse con una senda determinada de recortes. Ahora mismo, los operadores descuentan un tipo de depósito cercano al 1,75% para finales de 2025, nivel que ya estaría por debajo del psicológico 2% que se ha venido discutiendo como tipo terminal de este ciclo de bajadas. Unos niveles que ‘compran’ destacados analistas como Konstantin Veit, de Pimco: “Un tipo terminal en torno al 1,85% para el segundo semestre del próximo año nos parece razonable”. Sin embargo, ese nivel hasta puede quedarse ‘corto’ ante el anémico crecimiento y el sólido viaje de la inflación hacia abajo.
Mathieu Savary, economista jefe para Europa de BCA Research, en declaraciones al elEconomista.es, da altas probabilidades a que los tipos de interés de la zona euro caigan hasta el 1% durante 2025. No es un escenario extremo, es el escenario base de esta casa de análisis canadiense que bebe de una realidad que se va abriendo paso: el banco central tendrá que hacer todo lo posible para estimular la parcheada economía de la eurozona.
Savary calcula que tipo de interés real neutral (el tipo coherente con el objetivo de inflación y la economía funcionando a su máximo potencial) está cerca del 0%. De modo que, si la inflación se mantiene en los niveles actuales, el BCE debería mantener sus tipos cerca del 2%, pero si los precios se moderan aún más, el BCE tendrá margen para bajar los tipos por debajo de ese nivel.
“Nuestras estimaciones del tipo de interés real neutral para la eurozona se sitúan en torno al 0%, lo que coincide con las propias estimaciones del BCE. En términos nominales, esto nos da un tipo de interés neutral de aproximadamente el 2%. Como la economía está débil, la inflación se está suavizando y las tensiones en Francia crean un riesgo para la estabilidad financiera, esperamos que el BCE recorte los tipos por debajo de ese tipo neutral. Por lo tanto, prevemos que el tipo de interés de depósito del BCE se situará a finales de 2025 en algún punto entre el 1% y el 1,5%“, remata Savary.
Este economista argumenta su previsión apuntando al impacto que pueden tener unos tipos más bajos sobre una economía que amenaza con ‘caerse a cachos’. Aunque en los datos de PIB de la eurozona se está apreciando más un estancamiento que un desplome y el BCE aún confía en un ‘aterrizaje suave’ de la economía (expresión muy americana que ayer recogió la propia Lagarde), lo cierto es que las perspectivas no son halagüeñas. Alemania, tradicional locomotora económica de Europa, se dirige hacia la recesión en medio de un marasmo industrial en un mundo que no es el mismo que antes del covid. Francia, el otro gran baluarte de la eurozona, atraviesa sus propios problemas políticos y fiscales. El remate llega de un incierto escenario global: China no acaba de arrancar y queda por ver cuánto aguantará la resiliencia de EEUU.
Fueron los indicadores adelantados de actividad (los PMI) de septiembre los que dieron la voz de alarma, con un retroceso que redobló la presión sobre el BCE para que se preocupase más por el crecimiento y no tanto por una inflación que ya incluso ha llegado a bajar del objetivo del 2%. Si el recorte de tipos ‘jumbo’ de la Reserva Federal de EEUU empujaba al BCE a recortar más rápido, los PMI abrochaban el relato. Esas notas se percibieron en torno a la reunión del banco central este jueves.
“El mapa de riesgos del BCE parece empeorar ligeramente, con una lista en la que sube un peldaño el deterioro de la confianza de hogares y empresas y sus posibles consecuencias tanto sobre la actividad como sobre la inflación”, constata Adrià Morron, economista de CaixaBank Research. “Con el actual impulso negativo de la economía de la eurozona, vemos una trayectoria más débil para la economía de lo que el BCE había previsto”, ahonda Carsten Brzeski, analista de ING.
Savary explica que “unos tipos más bajos ayudarán al crecimiento. Los niveles de deuda del sector privado han disminuido significativamente en los últimos años y sus tenencias de liquidez (tanto depósitos como activos financieros) han aumentado. Este es un conjunto perfecto de condiciones para una política que en última instancia resulte en un crecimiento más fuerte. Sin embargo, tampoco podemos ser ingenuos. La tasa de política monetaria sigue estando muy por encima de la neutralidad y la política ahora mismo afecta al crecimiento (está lastrando la actividad económica). Por lo tanto, serán necesarios muchos más recortes y algún tiempo adicional antes de que la economía responda a las tasas más bajas. Pero hay señales de que así será”, señala este experto.
El flanco de la inflación también puede presionar en ese camino hacia el 1% retroalimentado precisamente por el del crecimiento. “Seguimos previendo que la debilidad de la demanda interna se traduzca en una inflación general que, según las previsiones, pasará la mayor parte de 2025 por debajo del objetivo del BCE. Esto justifica una orientación monetaria (mucho) menos restrictiva”, plantean Hugo Le Damany y François Cabau, economistas de AXA IM. “Creemos que la inflación general promediará alrededor del 1,5% el próximo año , ya que la inflación subyacente continúa disminuyendo y la inflación energética sigue siendo negativa”, apostilla Jack Allen-Reynolds, de Capital Economics.
El director de estrategia de la firma de asesoramiento financiero independiente Nextep Finance, Víctor Alvargonzález, opina que el BCE debería estar “más atento” a las presiones desinflacionistas a las que se enfrenta la eurozona. En estos momentos, subraya, la inflación en Europa “ya está por debajo del objetivo del BCE” y China “está en una situación deflacionaria que exporta al resto del mundo”. Esto junto a una Alemania en recesión y el resto de países de la Unión Europea “estancados” en cuanto al crecimiento económico son, a juicio del experto, los “principales riesgos” que tiene enfrente el organismo que preside Lagarde. “No vemos un repunte de la inflación general -y la subyacente acabará convergiendo- por lo que nos parece que el BCE debería insistir más en que los riesgos de crecimiento y la inflación son a la baja”, remacha Alvargonzález.
La historia avala los recortes ‘jumbo’
Para llegar con los tipos al 1% finales de 2025, no sería descabellado pensar que la reunión de diciembre termine con una rebaja ‘jumbo’ de 50 puntos básicos. Aunque no es el escenario central, este jueves quedaron las puertas abiertas para cualquier escenario. Desde BCA Research, Savary cree que ese recorte “es posible, pero no es nuestro escenario base. Para un recorte de 50 puntos básicos, tendremos que ver: un colapso mucho más rápido de la actividad económica, o un rápido endurecimiento de las condiciones financieras vinculado a un desplome del mercado de valores, o un aumento repentino de las tensiones comerciales después de las elecciones de noviembre en los EEUU”.
“Los mercados valoran ahora en un 25% la posibilidad de un recorte de 50 puntos básicos en diciembre. Los operadores ya se han adelantado a los acontecimientos y, a la vista de los datos económicos actuales, creemos que la posición es demasiado ambiciosa. Dicho esto, los catalizadores para persuadir a los mercados de tipos de un recorte de 50 puntos básicos son difíciles de ver, ya que es probable que los datos económicos sigan suavizándose por el momento”, exponen Michiel Tukker y Benjamin Schroeder, estrategas de renta fija de ING.
La posibilidad de un recorte ‘jumbo’ en algún momento es contemplada por la mayoría de analistas. “En la conferencia de prensa, el mensaje de la presidenta Lagarde fue lo suficientemente moderada como para respaldar las expectativas del mercado de una serie de recortes de tasas de 25 puntos básicos en las próximas reuniones consecutivas, con cierta probabilidad de un recorte de tasas de 50 puntos básicos en diciembre”, coincide el equipo de analistas del banco sueco SEB encabezado por Jussi Hiljanen. Desde AXA IM, Le Damany y Cabau tampoco descartan que el BCE decida un movimiento ‘jumbo’ en diciembre o más adelante. “No sería sorprendente que el banco central optara por un recorte de 50 puntos básicos en algún momento durante este ciclo de flexibilización”, se suma Allen-Reynolds por parte de Capital Economics.
Precisamente desde la casa de análisis británica, el mismo analista firma un informe en el que revela cómo la historia avala nuevos movimientos de 50 puntos básicos y no de 25 por parte del banco central. “Antes de la crisis financiera mundial, los recortes de los tipos de interés de 50 puntos básicos por parte del BCE eran más habituales que las reducciones de 25 puntos básicos. Las circunstancias actuales son diferentes, pero si los responsables de la política del BCE están convencidos de que deben seguir recortando, creemos que no rehuirían un recorte de 50 pb en una de las próximas reuniones”, introduce Allen-Reynolds.
Capital Economics: “Las autoridades del BCE parecen ahora más convencidas que a principios de los años 2000 de que necesitan seguir recortando. Las únicas preguntas son cuándo y con qué rapidez”
Entre 1999 y 2003, el BCE redujo su principal tipo de refinanciación (que en ese momento era el tipo de política más importante para fijar la orientación de la política monetaria) en 50 puntos básicos cinco veces, en comparación con sólo tres recortes de 25 puntos básicos. Después de eso, no hubo más recortes de tipos hasta la crisis financiera mundial. Dos de las cinco reducciones de 50 puntos básicos se produjeron a raíz de los ataques terroristas del 11 de septiembre, por lo que se podría decir que fueron excepcionales, pero las cinco se produjeron en un contexto de rápido deterioro de las perspectivas de crecimiento económico e inflación, señala el informe.
Aunque, en retrospectiva, las presiones sobre los precios de los insumos no son tan débiles como en aquel entonces, las perspectivas de crecimiento son ahora igualmente desalentadoras. De hecho, llama la atención el documento, el PMI de precios de insumos es más alto que en cada una de las ocasiones en que el BCE redujo los tipos en 50 puntos básicos a principios de los años 2000, pero el PMI de producción es más bajo que en dos de esas ocasiones.
Además, continúa Allen-Reynolds, las autoridades del BCE parecen ahora más convencidas que a principios de los años 2000 de que necesitan seguir recortando. “Las únicas preguntas son cuándo y con qué rapidez. Si los indicadores de actividad siguen siendo débiles y las presiones sobre los precios internos siguen disminuyendo , podrían decidir seguir adelante y recortar en 50 puntos básicos”, sentencia.
Fuente: Revista El Economista
